期货日报

　　上周国际原油跌势明显，其中 ，布伦特原油期货下跌近4%，美国原油期货下跌近5% 。事实上
，自市场转向“特朗普交易 ”，叠加市场降息预期降温 ，大宗商品普遍回落
，原油市场也回归自身基本面运行。

　　据中信期货研究所高级研究员何颢昀介绍，上周原油价格下跌受到多方面因素影响 ，特朗普胜选后美元指数持续上行对大宗商品价格产生普遍压力
。

　　“过去一周
，市场风险偏好普遍回落。除原油之外，贵金属 、有色金属等主要宏观商品均迎来不同程度的下跌 。与之相比 ，油价跌幅并不算多
。从原油市场自身微观因素看
，过去一周主要原油供应国及地区均保持了相对充裕的供应。”国泰君安期货能化高级分析师黄柳楠表示 。

　　海通期货研究所原油分析师赵若晨认为，从基本面表现来看 ，相较其他商品
，当前原油不具备多配的信号
。根据最新一周EIA数据，虽然产量下降、净进口量减少以及炼厂加工量增加 ，但原油商业库存依然在累积，不过下游情况较好
，汽油和馏分油双双去库，部分抵消了原油累库的走弱氛围 ，基本面变化不大。对市场参与者来说
，基本面偏弱预期来自明年1月OPEC+是否会进行增产，市场静待12月初的OPEC+会议 。

　　OPEC以中国
、印度和其他地区需求疲软为由 ，下调了2024年和2025年全球石油需求增长预期
，这是该组织连续第四次下调对2024年的预测
。具体来看，今年的增长预测下调了11万桶/日 ，至182万桶/日
，中国的预测从上一月度的58万桶/日下调至45万桶/日。OPEC对2024年的全球预测比8月首次修订之前的225万桶/日低43万桶/日 。对于2025年，OPEC将预测下调10万桶/日 ，至154万桶/日
。

　　此外
，国际能源信息署（IEA）上周四在月度石油市场报告中称，目前的平衡表表明 ，即使OPEC+继续减产，2025年全球石油供应仍将较需求高出100万桶/日。

　　对此
，黄柳楠认为，本次OPEC下调对原油市场的影响不大 。一方面 ，OPEC今年以来对原油需求预估一直高于市场主流判断。年初OPEC一度预估2024年全球原油需求增幅225万桶/日
，大幅高于IEA、EIA等主流机构预测值约100万桶/日，市场并未交易OPEC的预测数据
。另一方面 ，油价在当前位置更关注2025年的供需平衡
，对2024年的数据修正并不敏感。

　　“上周三大机构均公布11月月报，OPEC连续4个月下调需求预期 ，IEA与EIA均对明年油价给出看空观点 。在需求方面
，OECD国家需求过去20年来基本没有趋势性增长，石油需求已经完成达峰；而中国石油需求在新能源车与LNG重卡等清洁能源加速渗透的背景下达峰进展远超市场预期 ，2024年汽柴油需求或均进入同比下行状态
，中国石油需求亦难有持续性增量；后期全球石油需求增长基本完全依赖中国以外的非OECD国家，体量相对有限 ，对应每年全球石油需求增量仅为100万桶/日左右
。供应方面，特朗普上任后或推动美国原油产量保持小幅增长态势
，而巴西 、加拿大
、圭亚那等国仍处于投产周期，非OPEC+供应增量基本足以覆盖全球需求增量 ，而OPEC+仍有超过600万桶/日的剩余产能等待释放
，远端供应过剩预期较为一致，对油价重心利空。
”何颢昀说 。

　　不过 ，从现实来看
，何颢昀介绍说，由于OPEC+持续推迟增产计划 ，伊朗原油出口出现预防性下滑
，叠加检修季结束后海外炼厂裂解利润企稳，炼厂复工进展超预期 ，高频石油库存仍然维持小幅去化走势
，现实供需暂未进入过剩状态，低库存格局对油价下方有一定支撑
。

　　“目前通过市场各大机构的数据判断 ，对明年原油市场供应过剩的担忧预期较为一致，这将使OPEC+回归产量的空间非常有限。从最新平衡表来看
，目前仍然维持小幅去库的格局，但是需求预期的下调确能影响到预期的弱化 。同时 ，市场参与者也会关心供应的变化
，目前最为显著的是：明年1月OPEC+是否会进行增产；美国特朗普政府是否会对伊朗进行进一步的石油制裁
。”赵若晨表示。

　　黄柳楠表示，虽然市场风险偏好回落 ，但当前原油现货市场季节性补货延续
，油价短期估值中性，暂时观望 。虽然供应端各方面呈现宽松态势 ，短期原油需求并不疲软
。其中
，亚洲炼油商在11月份购买了130万桶的WTI装载量，高于10月的80万桶。目前美国到亚洲的套利窗口打开 ，且比欧洲更好
，或促使亚洲炼油商在12月份保持对WTI的较高购买量 。中国主营炼厂也大量购买了俄罗斯ESPO12月的货，带动俄油价格走强。美欧方面 ，炼厂检修结束、开工率回升下，补货刚需持续释放
。从更终端的成品油情况和炼厂毛利看
，虽然汽油相对中性，但馏分油持续走强 ，带动炼油利润回归。

　　“因此
，虽然油价中长期下行压力较大，但我们认为短期油价不宜追空 。周度级别的回调更多与宏观因素有关 ，除非全球通缩格局确认
，否则暂时观望
。 ”黄柳楠表示。

　　宏观方面，美国的出口数据等表明 ，即使美联储处于宽松周期的中期
，通胀依然强劲 。这加剧了美联储决策者对降息步伐和幅度的争论，投资者进一步下调了对美联储在12月会议上降息的预期
。

　　“美联储主席鲍威尔近期表示 ，近期美国经济表现相当好
，给了央行在降息方面谨慎行事的空间。在接近所谓的中性利率水平时，央行可能会放慢降息步伐 。同时 ，美国10月PPI全线回升，同比涨2.4%
，高于预期
。利率互换市场定价显示，PPI加速上升和鲍威尔的偏鹰派讲话打压了降息预期 ，美联储12月降息25个基点的概率不足五成。在‘特朗普交易’利好美元的情况下
，若美联储降息步伐放缓，美元可能维持强势 ，对国际油价形成间接压制 。
”赵若晨认为
。

　　何颢昀同样认为
，此前市场对美联储降息预期较强，若实际降息幅度不及预期 ，短线对油价或形成一定利空。但由于通胀中枢已显著下滑
，宽松周期进入中期后利率与油价的负相关性有所减弱，实际走势仍受到经济数据 、政策预期等多方面因素影响 。

　　不过 ，在黄柳楠看来
，如果市场基于炒作美国“再通胀”，或让市场预期美联储降息放缓 ，这对油价等大宗而言更多是利好。“这种格局下，市场风险偏好或再次转好
，大宗商品等均可能出现反弹
。需注意的是，若海外降息放缓 ，国内利差倒挂格局或更久
，内盘原油期货价格或在未来1个月中仍略弱于外盘。 ”他说 。